Las expectativas de inflación están más desancladas, con precios que en el primer trimestre corren a un ritmo anualizado del 120%. Con más tasa y una fuerte intervención en los dólares financieros, la brecha cedió.

07 de mayo 2023, 05:49hs

El INDEC informó que, en febrero, la actividad económica se estancó respecto al primer mes de año. La variación mensual fue nula. En términos interanuales, el nivel de actividad también se estancó. La variación fue muy ligera (0,2%). Por otra parte, en referencia al sector real, en febrero, las ventas generales en diversos sectores comerciales aumentaron. Las ventas totales en los supermercados, a precios constantes, crecieron un 1% interanualmente y las ventas en los centros comerciales presentaron un aumento del 10,1%, en comparación con el mismo mes del año anterior. Al margen, la tasa de crecimiento es menor a la registrada en enero. Las ventas mayoristas, también, registraron un aumento en febrero (2,1%).

En estos días, vimos diversos eventos (una suba de tasas que se quedó corta, un dólar soja 3 insuficiente) que terminaron en corrida. Una fuerte suba frenó una dinámica que empezaba a espiralizarse. Pero la respuesta vino del BCRA y no del Tesoro. Se rompió el corredor de tasas. Lo más preocupante es que todos los fundamentos de la macro están mucho más deteriorados que en crisis anteriores. Y las compraventas del BCRA ponen en jaque a las reservas netas que están completamente desviadas de las metas. Lo que impacta, por añadidura, en la brecha y en el goteo de los depósitos en dólares.

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La gran diferencia con las corridas anteriores fue la velocidad. Con una variación 10 días móviles, cuando el blue tocó los $500, subía más de un 27% en términos reales en solo dos semanas (ajustando por inflación y monedas de nuestros socios comerciales, el mayor salto desde mayo 2020). Dado esto, el BCRA convalidó una nueva suba de tasas de 10 puntos porcentuales TNA para la Leliq y plazo fijos minoristas. Llevando ambas al 91% TNA. Esto implica una tasa efectiva mensual del 7,50% para la Leliq y 7,48% para el plazo fijo minorista. Además, se triplicó el monto máximo para colocaciones a plazo de personas físicas (de $10 millones a $30 millones).

También se elevó en 10 puntos TNA la tasa de repos a 1 día. Esto impactó en la caución (tasa en pesos que cumple el papel de risk-free) que subió a 74%/76% TNA dependiendo del plazo. De no acelerarse el ajuste fiscal, las necesidades endógenas de emisión para cubrir los intereses de la deuda remunerada aumentan el riesgo sistémico. En pocas palabras, de mantenerse el stock de pasivos remunerados, el pago de intereses ya representa más de medio punto del PBI mensual.

Otro punto fueron las mesas “amigas” intrasector público que modificaron la forma de intervenir en el MEP y dólar cable. El volumen nominal promedio operado en AL30C creció un 220%. ¿Qué significa esto? Que la intervención dejó de hacerse solo vía instrumentos en pesos y se complementó con demanda de los mismos bonos en dólares. Y si hablamos de la brecha, el BCRA dio batalla desde abajo, acelerando el crawling peg. A principios de mes, el dólar oficial corría al 6% y ahora lo hizo a una TEM del 8,2%.

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En síntesis, y a diferencia de otras corridas, esta vez la macro está al límite. Aunque comparar precio y brecha sirve, el deterioro de los fundamentos de la macro es lo que marca la diferencia. Las expectativas de inflación están más desancladas, con precios que en el primer trimestre corren a un ritmo anualizado del 120%. Con más tasa y una fuerte intervención en los dólares financieros, la brecha cedió. No obstante, la fragilidad de la nominalidad en un contexto de desaceleración de la actividad con incertidumbre electoral presenta un riesgo inflacionario. No queda claro qué pasará con las reservas. Por más de que el dólar podría haber tenido un overshoot, el pronóstico es reservado.

(*) Federico Pablo Vacalebre es profesor de la Universidad del CEMA.